جديد المواضيع

المحاضرة رقم 15


تتعلق الإدارة المالية طويلة الأجل بالطريقة التي تمول بها الشركة أصولها على المدى الطويل. يتم تعريف "المدى الطويل" على أنه أكثر من عام.
تشمل القضايا التي تنطوي عليها الإدارة المالية طويلة الأجل التوازن المناسب بين الدين وتمويل الأسهم وتكلفة رأس المال وأنواع الأدوات المالية.
الأداة المالية (financial instrument) هي مستند (document) يمثل اتفاقًا قانونيًا (legal agreement) يتضمن نوعًا من القيمة النقدية أو يمثل اتفاقية قابلة للتنفيذ قانونًا بين طرفين أو أكثر فيما يتعلق بالحق في دفع الأموال (right to a payment of money). ومن أمثلة الأدوات المالية :
1. السندات (bonds).
2. شهادات الأسهم (stock certificates).
3. العقود الآجلة (futures contracts).
4. عقود الخيارات (options contracts).
5. الشيكات (checks).

هيكل رأس المال (Capital Structure) :


تحتاج كل شركة إلى جمع رأس المال (الأموال) من أجل تمويل عملية شراء الأصول الضرورية (مثل المخازن ومصانع التصنيع) لإدارة أعمالها. في حين أن مبالغ التمويل الأصغر متوفرة من مصادر قصيرة الأجل لاحتياجات تشغيل الأعمال business operating needs (مثل المخزون أو احتياجات رأس المال العامل قصير الأجل) ، فإن مبالغ رأس المال الأكبر ذات طبيعة دائمة أو طويلة الأجل. يشار إلى مصادر التمويل الدائمة / طويلة الأجل التي تستخدمها الشركة مجتمعة على أنها هيكل رأس مال الشركة.
يتضمن هيكل رأس المال للشركة الالتزامات طويلة الأجل (long-term liabilities) وأقسام حقوق الملكية (equity sections) في ميزانيتها العمومية. تشير الالتزامات وحقوق الملكية طويلة الأجل إلى كيفية حصول الشركة على الأموال اللازمة لشراء الأصول التي تمتلكها. على النقيض من مجال رأس المال العامل (working capital) حيث يتعلق هيكل رأس مال الشركة بالتمويل الدائم والطويل الأجل للشركة.
يمكن تقسيم مصادر التمويل الدائم والطويل الأجل إلى مصادر خارجية وداخلية.

الاموال الخارجية (External Funds) :


يمكن جمع الأموال الخارجية من خلال إصدار سندات الدين أو الأوراق المالية (الأسهم العادية أو الممتازة) أو التمويل المصرفي طويل الأجل أو أنواع أخرى من التمويل مثل التأجير.
الأموال التي يتم تحصيلها من الديون طويلة الأجل هي قرض من البنك (loan from the bank) ، والمال الذي يتم جمعه من إصدار الديون هو قرض من حاملي السندات (loan from the bondholders) ، والأموال التي يتم تحصيلها من طرح الأسهم هي استثمار من المساهمين (investment from the stockholders). ستحتاج الشركة إلى الدفع مقابل استخدام الأموال التي تم تحصيلها. قد تكون مدفوعات الشركة في شكل فوائد (interest) أو توزيعات أرباح (dividends) اعتمادًا على مصدر الأموال.

دين طويل الأجل (Long-term debt). معظم الشركات التي تقترض على المدى الطويل ستدفع الفائدة عندما تستحق (as it is due) وإعادة تمويل refinance (أو "ترحيل الى اجل استحقاق ابعد roll over") أصل المبلغ لسداد الديون الحالية عندما تستحق. يتم إعادة تمويل إصدار السندات عن طريق بيع المزيد من الديون لسداد استحقاقات السندات في تاريخ الاستحقاق. للحصول على قرض بنكي تتم عملية إعادة التمويل عن طريق الحصول على قرض بنكي آخر. على الرغم من حقيقة أن الديون الطويلة الأجل ليست دائمة في الواقع (هناك تاريخ استحقاق) فإن ترحيل الديون الى اجل استحقاق ابعد يجعل الأمر يبدو كما لو كان الدين دائمًا (permanent).

الأسهم الممتازة (Preferred stock). يعكس السهم الممتاز إصدار الأوراق المالية ذات الخصائص التي تجعلها مزيجًا من hybrid of (أو تقع بين cross between) السندات والأسهم العادية. يشبه السهم الممتاز السندات حيث أن توزيعات الأرباح هي نسبة مئوية من القيمة الاسمية لكل سهم وهو يشبه الأسهم في أن المبلغ الرئيسى ليس له تاريخ استحقاق وليس مطلوب دفع توزيعات الأرباح كل عام. عادةً ما يتم دفع توزيعات الأرباح الممتازة إذا كان ذلك لكن عدم دفعها لا يتسبب في التخلف عن السداد (default) والإفلاس (bankruptcy) كما يفعل عدم دفع الفائدة على الديون.

الأسهم العادية (Common stock). يتكون السهم العادى من حسابي الميزانية العمومية التاليين اللذين يساويان معاً مبلغ المال الذي تلقته الشركة عندما باعت السهم في البداية :
    • الأسهم العادية Common stock (القيمة الاسمية للأسهم) ، و
    • رأس مال الإضافي المدفوع (Additional paid-in capital). رأس المال الإضافي المدفوع هو الزيادة في سعر البيع لأسهم السهم عند إصدارها أصلاً على القيمة الاسمية للأسهم.
يتم دفع أرباح الأسهم من الأرباح المحتجزة (retained earnings). ويمكن لمصدري الأسهم العادية الاعلان (أو قد لا يتم الإعلان) عن توزيعات أرباح ربع سنوية لحملة الأسهم. لا تقوم بعض الشركات بدفع أرباح الأسهم على الأسهم العادية الخاصة بها ولكنها بدلاً من ذلك تحتفظ بجميع أرباحها في الشركة. تدفع الشركات الأخرى توزيعات الأرباح وبعضها لديها سياسة زيادة الأرباح بشكل دوري طالما أن لديهم أرباح لدعم القيام بذلك. ومع ذلك لا يشترط أن تدفع الشركة أرباحًا على أسهمها العادية حيث انه وإذا لم يعلن مجلس إدارة الشركة عن توزيعات أرباح فإن الشركة لا تدفع أرباحًا.

الاموال الداخلية (Internal Funds) :


تتوفر الأموال الداخلية من الأرباح التي تحققها الشركة ولكنها لا توزعها على المساهمين. تتوفر هذه الأرباح المحتجزة للشركة كمصدر لرأس المال. تتمثل ميزة المصادر الداخلية لرأس المال في عدم وجود تكلفة نقدية (فائدة أو أرباح) للشركة المرتبطة بهذه الأموال.

تحديد هيكل رأس المال (Determining the Capital Structure) :


الأمر متروك للإدارة لتحديد أفضل مصدر تمويل للشركة. عادة يتم الوصول إلى هيكل رأس المال الأمثل باستخدام بعض من كل مصادر التمويل المختلفة. سيتم تخصيص التمويل الأمثل بين أنواع مختلفة من رأس المال من خلال مراعاة العديد من الاعتبارات المختلفة. من بين تلك الاعتبارات ما يلي :
الآفاق المستقبلية للشركة (future prospects of the company). هل ستجلب مستويات المبيعات المتزايدة نقدًا إضافيًا في المستقبل ، و / أو ستكون هناك حاجة للتوسع ، مما يتطلب موارد نقدية إضافية ؟ تعد توقعات حجم التدفقات النقدية المستقبلية وتقلبها مهمة للغاية. إذا كانت التدفقات النقدية للشركة تميل إلى التقلب الشديد يقال إن الشركة لديها درجة عالية من المخاطر التجارية (high degree of business risk) ونتيجة لذلك يجب أن تكون أكثر تحفظًا في مصادر تمويلها.
أسواق الأسهم (equity markets). إذا كان أداء أسواق الأسهم ضعيفًا فستكون الأموال المتلقاة من بيع الأسهم في طرح عام أولي أقل مما ستكون عليه في فترة الأسواق القوية.
تكوين أصول الشركة (composition of the company’s assets). تميل الشركات إلى تمويل الأصول المتداولة من خلال مصادر قصيرة الأجل لرأس المال (الالتزامات المتداولة) والأصول الدائمة (الأصول الثابتة في المقام الأول) مع مصادر هيكل رأس المال. لذلك إذا كانت الشركة تتوقع زيادة الاستثمار في الممتلكات والمنشآت والمعدات فستتطلب مستويات أعلى من رأس المال من مصادر دائمة.
مقدار المخاطر (amount of risk) التي تكون الشركة على استعداد لقبولها. تعتبر مصادر الديون بطبيعتها أكثر خطورة على الشركة من مصادر حقوق الملكية لأن التخلف عن سداد الدين قد يؤدي إلى إفلاس الشركة.
سمعة الجهة المصدرة reputation of the issuer (الشركة التي تصدر الأوراق المالية) ومعدل الفائدة الذي تحتاج إلى دفعه حتى تتمكن من إصدار الديون. كلما زادت المخاطر التي يتصورها المقرض أو المقرضين كلما ارتفع معدل الفائدة الذي ستضطر الشركة إلى دفعه مما يتسبب في ارتفاع تكلفة الدين.
تكلفة كل مصدر لرأس المال (cost of each source of capital). تكلفة رأس المال هي جزء مهم من عملية اتخاذ القرار. سيتم تغطية تكلفة رأس المال لاحقًا في هذا النص. تعد تكلفة رأس المال موضوعًا مهمًا في الامتحان وسيحتاج المرشحون إلى أن يكونوا قادرين على حساب تكاليف أنواع رأس المال المختلفة بالإضافة إلى :
  1. متوسط ​​تكلفة راس المال (weighted-average costs of capital).
  2. التكلفة الهامشية لرأس المال (marginal costs of capital).
في اختبارات CMA يتم التركيز على الأموال الخارجية إلى حد كبير حيث الديون (إصدار السندات) وحقوق الملكية (إصدار أسهم الشركة).

السندات (سندات الدين) Bonds (Debt Securities) :


السندات هي وسيلة للتمويل تقوم فيها الشركة باقتراض الأموال عن طريق بيع سندات الدين (السندات) للمستثمرين. يمثل إصدار السندات قرضًا من حاملي السندات (المستثمرين) للشركة المصدرة. من خلال بيع السند تعهدت الشركة بدفع مبلغ معين من الفائدة للمستثمرين كل فترة حتى تستحق السندات. في تاريخ الاستحقاق (maturity date) تعد الشركة بدفع القيمة الاسمية (face amount) للسند للمستثمرين. تتم طباعة على وجه شهادة الديون كلا من :
1. الفائدة التي سيتم دفعها في كل فترة (interest that will be paid each period).
2. القيمة الاسمية face value (أو قيمة الاستحقاق maturity value).
3. تاريخ الاستحقاق (maturity date).
تستخدم السندات في التمويل طويل الأجل (long-term financing) ويتم إصدارها عمومًا بتواريخ استحقاق تصل إلى عشر سنوات أو أكثر. يقوم المستثمرون بشراء السندات لأن السندات تدفع مبلغًا محددًا من الفائدة للمشتري وبالإضافة إلى ذلك سيتم سداد المبلغ الاسمي للسند عند استحقاق السند في المستقبل.

الفائدة: تكلفة الاقتراض ، عائد الاستثمار (Interest: The Cost of Borrowing, the Return for Investing) :


الفائدة هي تكلفة الاقتراض التي يدفعها المقترض للمقرض لاستخدام أموال المقرض. يتم دائمًا تحديد معدلات الفائدة كمعدلات سنوية. يتكون معدل الفائدة الذي يتقاضاه المقرض (أو المشتري للسند) من عدة عناصر :
• المعدل الخالي من المخاطر (risk-free rate) هو معدل نظري (theoretical rate) يمثل القيمة الزمنية للنقود عندما يتم استثمارها في استثمار آمن تمامًا. يفضل المستهلكون (المستثمرون) إنفاق أموالهم على الفور بدلاً من توفيرها لتلبية الاحتياجات المستقبلية ويحتاجون إلى تعويض عن توفير المال بدلاً من ذلك. يسمي الاقتصاديون التفضيل للاستهلاك (preference for consumption) التفضيل الزمني للاستهلاك (time preference for consumption). المعدل الخالي من المخاطر هو مقدار العائد الذي يتطلبه المستثمر للتخلي عن استهلاك (إنفاق المال) اليوم في مقابل احتمال استهلاك أكبر في تاريخ ما في المستقبل.
هذا التفضيل للاستهلاك وشرط تعويض عدم الاستهلاك إلى جانب عوامل أخرى يؤثر على المعروض من الأموال التي توفرها وحدات الفائض surplus units (المستثمرين الذين لديهم أموال زائدة للإقراض أو الاستثمار). إن التفاعل بين عرض الأموال والطلب على الأموال من قبل وحدات العجز deficit units (أولئك الذين يحتاجون إلى الأموال) يحدد توازن المعدل الخالى من المخاطر (equilibrium risk-free rate). على سبيل المثال عندما يزداد العجز في الموازنة الفيدرالية (federal budget) تطلب الحكومة الفيدرالية المزيد من الأموال. في حالة عدم وجود زيادة معادلة في المعروض من الأموال القابلة للإقراض فإن معدل الفائدة على الأوراق المالية الحكومية سيزداد وستتبع ذلك زيادة في معدلات الفائدة على الأدوات الأخرى.
لا يوجد فعلياً "معدل خالي من المخاطر" مدرج في أسواق المال (money markets) مثل معدل العائد (prime rate) أو معدل الأموال الفيدرالية (fed funds rate). أفضل وكيل لمعدل خالي من المخاطر هو معدل اذونات الخزينة الأمريكية قصير الأجل لأن احتمال التخلف عن سداد الحكومة الأمريكية منخفض للغاية ولأن الاستحقاق القصير للفاتورة يحمي المستثمر من مخاطر معدلات الفائدة الموجودة في جميع الأوراق المالية ذات المعدل الثابت.
هذا "المعدل الخالي من المخاطر" هو في حد ذاته معدل فائدة رمزي (nominal rate of interest) وهذا يعني أنه يتضمن مكونًا يمثل التضخم المتوقع خلال العام المقبل. بعد كل شيء إذا كان المستهلك سوف يتخلى عن الاستهلاك اليوم في مقابل احتمال استهلاك أكبر في تاريخ ما في المستقبل فإن المستهلك لا يريد أن تؤكل كل الزيادة في أمواله بسبب التضخم لأنه وبسبب التضخم لن يكون للمستهلك أي احتمالية لزيادة الاستهلاك في تاريخ ما في المستقبل. معدل الفائدة الحقيقي الخالي من المخاطر أقل من معدل الفائدة الاسمي الخالي من المخاطر.
• من المحتمل أن يقوم مقرض الأموال (lender of funds) بفرض معدل فائدة أعلى من معدل الفائدة الخالي من المخاطر لأن المقرض سينظر في عدة عوامل أخرى في عملية تحديد معدل الفائدة المطلوب فرضه. تمثل هذه العوامل الأخرى تعويضا عن المخاطر المختلفة التي يتحملها المقرض. في حالة إصدار الديون يتخذ "السوق" قرارًا بشأن معدل الفائدة.

العوامل الأخرى التي تحدد معدل الفائدة هي :
  • المخاطر الائتمانية ، أو مخاطر التخلف عن السداد (Credit, or default, risk). تحدد الجدارة الائتمانية (creditworthiness) لمصدر الورقة المالية مخاطر الائتمان. إذا كانت جميع العوامل الأخرى متساوية فسيتعين على ورقة مالية ذات درجة عالية من مخاطر التخلف عن السداد أن تقدم عائدًا أعلى لتكون مقبولة في السوق. كلما طالت مدة الاستحقاق زادت مخاطر الائتمان لأن هناك وقتًا أكبر لحدوث تخلف عن السداد وفرصة أكبر لحدوث أشياء قد تتسبب في حدوث التخلف عن السداد. تتأثر مخاطر التخلف عن السداد أيضًا ببنود أخرى من السندات مثل ما إذا كان أو لم يتم تقديم ضمان إضافي كمصدر ثانوي للسداد. علاوة على ذلك قد تتغير علاوة خطر عدم السداد (default risk premium) لإصدار سندات معينة بمرور الوقت حيث إن الجدارة الائتمانية للمصدر قد تتغير بمرور الوقت بناءً على التغييرات في موارده المالية. بالنسبة للسند المتداول في السوق الثانوية سينعكس هذا التغيير في علاوة خطر عدم السداد في سعر السند في السوق الثانوية والعائد الناتج عن ذلك. قد تكون علاوة مخاطر الائتمان 1 أو 2 بالمائة أو أكثر.
  • السيولة (Liquidity). تؤثر سيولة إصدار الدين على معدل الفائدة لأن المستثمرين يفضلون الأوراق المالية التي يمكن تحويلها بسهولة إلى نقد دون خسارة في القيمة. الأوراق المالية ذات آجال استحقاق قصيرة الأجل وسوق ثانوية نشطة أكثر سيولة من الأوراق المالية ذات آجال استحقاق طويلة الأجل وسوق ثانوية أقل نشاطًا. إذا كانت جميع العوامل الأخرى متساوية فإن الأوراق المالية ذات السيولة المنخفضة ستحتاج إلى تقديم عائد أعلى.
  • الحالة الضريبية (Tax status). نظرًا لأن المستثمرين مهتمون في النهاية بما سيكون عليه دخلهم بعد خصم الضرائب فإن الأوراق المالية الخاضعة للضريبة تحتاج إلى تقديم عائد أعلى من الضريبة قبل الأوراق المالية معفاة من الضرائب على افتراض ان العوامل الأخرى متساوية. لتحويل معدل فائدة معفاة من الضرائب إلى معدل معادل خاضع للضريبة قسّم معدل الفائدة بعد الضريبة على (1 - معدل الضريبة) :
معدل الفائدة المعادل / المكافئ الخاضع للضريبة = معدل الفائدة المعفى من الضرائب ÷ (1 - معدل الضريبة)
Taxable Equivalent Interest Rate = Tax-Exempt Interest Rate ÷ (1 - Tax Rate)

لتحويل معدل الفائدة الخاضع للضريبة إلى معدل الإعفاء الضريبي المكافئ اضرب المعدل الخاضع للضريبة بـ (1 - معدل الضريبة)
معدل الفائدة المعفى من الضرائب = معدل الفائدة المعادل الخاضع للضريبة × (1 - معدل الضريبة)
Tax-Exempt Interest Rate = Taxable Equivalent Interest Rate × (1 - Tax Rate)

يجب تضمين ضرائب الولاية (State taxes) ، عند الاقتضاء ، في تحديد معدل الضريبة.

ومع ذلك قد تصدر الحكومة المحلية سندات إيرادات للتطوير الصناعي (Industrial Development Revenue Bonds) نيابة عن شركة من القطاع الخاص بغرض بناء مصنع أو الحصول على المعدات إذا كان ذلك سيؤدي إلى تحسين الظروف الاقتصادية والتشغيلية في المنطقة وبالتالى تصدر الجهة الحكومية السند ولكنها توجه العائدات إلى شركة القطاع الخاص. شركة القطاع الخاص (private-sector company) مسؤولة عن دفع الفوائد وسداد رأس المال عند الاستحقاق ولا تتحمل الجهة الحكومية الراعية أي مسؤولية عن السداد. تحتفظ الجهة الحكومية الراعية بالضمان (collateral) حتى يتم سداد السندات بالكامل. وفي كثير من الأحيان يمكن أن تكون السندات مؤهلة للحصول على حالة الإعفاء الضريبي وبالتالي فإن الشركة المقترضة تتلقى فائدة انخفاض معدل الفائدة بسبب حالة الإعفاء الضريبي للسندات.
  • المدة حتى الاستحقاق (Term to maturity). يحدد هيكل مدة أسعار الفائدة (term structure of interest rates) العلاقة بين استحقاق الورقة المالية ومعدل عائدها. العلاقة بين تاريخ استحقاق الورقة المالية ومعدل عائدها ليست هي نفسها دائمًا ولكنها تختلف مع ظروف مختلفة مثل التضخم المستقبلي المتوقع (anticipated future inflation). من المتوقع أن تحمل الأوراق المالية طويلة الأجل معدل فائدة أعلى. على الرغم من أن الأوراق المالية طويلة الأجل عادة ما تقدم معدل فائدة أعلى من الأوراق المالية قصيرة الأجل إلا أنها لا تقدم ذلك دائمًا. وسوف يتم مناقشة هيكل معدلات الفائدة بالتفصيل فيما يلى.
  • إن مصطلح السند المتداول في السوق الثانوية (bond traded in the secondary market) يخلق مخاطر أخرى لحاملي السندات وكذلك خطر فقدان رأس المال بسبب الزيادة العامة في معدلات الفائدة في السوق مما يؤدي إلى انخفاض في القيمة السوقية للسند. كلما طالت مدة السند زاد خطر الخسارة للمبلغ الرئيسى وكلما زاد العائد الذي سيطلبه المستثمر لتحمل تلك المخاطرة.
  • الشروط الخاصة (Special provisions) والميزات الخاصة (Special features) للأوراق المالية سوف تؤثر على عائدها. يعد شرط الاستدعاء (call provision) مثالاً على مثل هذه الميزة الخاصة. يمنح شرط الاستدعاء للمصدر خيار إعادة شراء السند قبل استحقاقه بسعر معين. إذا كان من المتوقع أن تنخفض معدلات الفائدة فستكون شروط الاستدعاء مفيدة للمصدر ولكنها ليست مفيدة للمستثمرين في السند. يمكن للمصدر إعادة تمويل ديونه بمعدل فائدة أقل ولن يتمكن المستثمرون من إعادة استثمار عائداتهم بنفس المعدل المرتفع. لذلك سيطلب المستثمرون تعويضًا إضافيًا لقبول مخاطر استدعاء السند (risk of having the bond called).
يعتبر شرط قابلية التحويل (convertibility clause) مثالاً على ميزة من شأنها أن تزيد من رغبة (desirability) إصدار السندات ومن ثم تقليل الفوائد المدفوعة. يسمح بند قابلية التحويل للمستثمر بتحويل السند إلى أسهم عادية بمعدل تحويل محدد (specified conversion rate). مع شرط قابلية التحويل إذا انخفض معدل السوق للسند بسبب ارتفاع معدلات الفائدة أو لسبب آخر سيكون للمستثمرين خيار آخر بالإضافة إلى الاحتفاظ بالسند أو بيعه بمعدل السوق.

WILEY : مصدري السندات وأنواعها (Issuers and Types of Bonds) :


هناك العديد من أنواع السندات الصادرة عن عدة مصادر مختلفة. يتم سرد تلك الشائعة في الشكل التالى :
النوع
الوصف
سندات الشركات (Corporate bonds)
صادرة عن الشركات الأمريكية الكبيرة والصغيرة التي تستخدم لتمويل النمو والتوسع والأنشطة الأخرى
السندات الحكومية (Government bonds)
مدعومة بالثقة (faith) والائتمان الكاملين للحكومة الأمريكية وتستخدم لدعم العمليات الحكومية ودفع الفوائد على الدين الوطني (national debt)
وتشمل الأمثلة :
1.      سندات الخزينة الأمريكية (U.S. Treasury bonds)
2.      أوراق الدفع الخاصة بالخزينة الأمريكية (U.S. Treasury notes)
3.      سندات الادخار (savings bonds)
سندات البلدية (municipal bonds)
الصادرة عن مختلف المدن والولايات
تستخدم لدفع ثمن مشاريع البناء وغيرها من الأنشطة
سندات الوكالة
(Agency bonds)
صادرة عن مختلف وكالات الحكومة الفيدرالية والوكالات الحكومية التابعة للولايات والوكالات الحكومية المحلية وتشمل الأمثلة السندات الصادرة عن مقرضي الرهن العقاري (مثل جيني مايGinnie Mae  و فانى ماى Fannie Mae  و فريدي ماك Freddie Mac) بالإضافة إلى السندات الأخرى الصادرة لتمويل العمليات وجمع الأموال للمشاريع الخاصة
السندات الدولية (International bonds)
يتم تسويقها في وقت واحد في العديد من البلدان عادةً من قبل فروع البنوك والبنوك الدولية في لندن

WILEY : مصطلحات السندات (Bond Terminology) :


بشكل عام ، السند هو وعد بدفع مبلغ محدد من الفائدة مع مرور الوقت وسداد رأس المال عند الاستحقاق.

المبلغ الرئيسي (Bond Principal) :


المبلغ الرئيسى (المعروف أيضًا باسم القيمة الاسمية par, or face value) يمثل المبلغ بالدولار للسند وهو المبلغ الذي يتم سداده للمقرض عند استحقاق السند. يتم تصنيف معظم السندات بزيادات قدرها 1,000$.

فائدة السند (Bond Interest) :


يشار إلى معدل الفائدة المذكور في السند باسم معدل الكوبون (coupon rate). معدل كوبون السند عمومًا مماثل لما تدفعه السندات الأخرى في ذلك الوقت.
ثلاثة أشكال شائعة لفائدة الكوبون على السندات هي :
1. معدل الكوبون الثابتة (Fixed coupon rate). يتم دفع الفائدة باستمرار بنفس المعدل.
2. معدل الكوبون العائم (Floating coupon rate). تختلف الفائدة بناءً على التغيرات الاقتصادية.
3. معدل الكوبون الصفرى (Zero coupon rate). لا توجد مدفوعات فائدة مستمرة (no ongoing interest payments) لأن السند يباع بخصم كبير ويتم استرداده بالقيمة الكاملة عند استحقاقة.
يتم تصنيف السندات كأوراق مالية ذات دخل ثابت إذا تم تحديد معدل الكوبون ومبلغ مدفوعات السندات في وقت تقديم السندات للبيع. وغالباً ما يتم بيع معظم السندات بأسعار فائدة ثابتة. هذا هو السبب الرئيسي في اعتبار السندات بشكل عام استثمارات متحفظة وأقل مخاطرة من الأسهم واى أنواع أخرى من الاستثمارات ذات معدلات عائد متغير.
بعد الإصدار الأولي (بيع السند) يتم شراء السندات وبيعها من خلال السماسرة في السوق الثانوية على غرار طريقة تداول الأسهم. في السوق الثانوية يتقلب سعر السندات مع أسعار الفائدة في السوق. إذا انخفضت أسعار الفائدة في السوق فإن سعر السندات سيرتفع. إذا ارتفعت أسعار الفائدة في السوق فإن سعر السندات سينخفض.
يتم التعبير عن معدل كوبون السند كنسبة مئوية من القيمة الاسمية. وفي الولايات المتحدة تُدفع الفائدة عادةً بشكل نصف سنوي (كل ستة أشهر).
السند ذات الكوبون الصفرى هو استثناء. كما يوحي الاسم لا تدفع سندات الكوبون الصفرية ايه فائدة ويتم دفع القيمة الاسمية عند الاستحقاق.
نشأ مصطلح الكوبون لأن حاملي السندات يتلقون تقليديًا شهادات تحدد شروط السند مع كوبونات مرفقة يجب فصلها واستردادها فعليًا عندما حان الوقت لتحصيل الفائدة على السند. يتم إصدار الغالبية العظمى من السندات الجديدة إلكترونيًا على غرار عمليات شراء الأسهم ويتم دفع الفائدة تلقائيًا إلى حامل السندات. ومع ذلك لا تزال العديد من شهادات الكوبون موجودة حيث لم تصل بعد إلى مرحلة الاستحقاق.

استحقاق السندات (Bond Maturity) :


السندات عادة ما يكون لها تاريخ استحقاق. هذا هو التاريخ الذي يصبح فيه دين السندات مستحق السداد ويتم سداد الالتزام. القيمة الاسمية (Face or par value) هي قيمة السند عند الاستحقاق والمبلغ الذي يتم دفعه لحملة السندات.
وغالبا ما يتم شراء السندات وبيعها خلال عمرة. عند الاستحقاق يتلقى حامل السند القيمة الاسمية للسند. تبلغ قيمة سند بقيمة 1,000$ عند الاستحقاق.

شروط استرداد السندات (التسوية) Provisions for Redeeming (Retiring) Bonds :


يمكن استرداد قيمة (redeemed) السندات (تسوية أو إعادة دفعها retired or repaid) بعدة طرق. على سبيل المثال يمكن ببساطة سحب السندات عند الاستحقاق النهائي عن طريق سداد دفعة واحدة من رأس المال بالإضافة إلى آخر دفعة فائدة.

شروط التحويل (Conversion Provisions) :


يمكن تحويل بعض السندات بناءً على خيار صاحب التسجيل إلى عدد محدد من الأسهم العادية لنفس الشركة. هذه السندات تعطي مدفوعات فوائد لحامل السند بالإضافة إلى خيار التحويل الى الأسهم العادية. نظرًا لأن هذا الخيار له قيمة يمكن للشركة بيع السندات القابلة للتحويل بسعر أقل من السند المماثل بدون هذه الميزة.

تصنيفات السندات (Bond Ratings) :


يسمح تصنيف السندات للمستثمر بتقييم المخاطر العامة لشراء السند قبل الشراء الفعلي.
غالبًا ما يتم تصنيف إصدارات السندات من قبل وكالات الائتمان (credit agencies) بناءً على العديد من العوامل بما في ذلك :
• الوضع المالي الحالي للمصدر (Current financial status of the issuer).
• الآفاق المالية المستقبلية (Future financial prospects).
• ضمان (إن وجد) يكفل السند (Collateral (if any) securing the bond).
ستاندرد اند بورز و موديز هما مؤسستان تقدمان خدمات التصنيف الائتماني المعروفة. يقدم الشكل ملخصًا لتلك التصنيفات وخصائصها العامة
Moody's
Standard & Poor’s
Aaa
AAA
عموما تعتبر السندات عالية الجودة
Generally considered high-quality bonds
Aa
AA
A
A
Baa
BBB
Ba
BB
مشكوك فيه إلى حد ما. تفتقر إلى بعض الخصائص عالية الجودة
Somewhat questionable; lack some of the high-quality characteristics
B
B
Caa
CCC
جودة رديئة؛ خطر التخلف عن السداد  Poor quality; danger of default
Ca
CC
السندات غير المرغوب فيها (سندات مضاربة بشكل كبير مع فرصة أكبر من المتوسط للتخلف عن السداد)
Junk bonds (highly speculative bonds with a greater-than average chance of default)
C
C
------
D
يتم سرد بعض النقاط الرئيسية حول تصنيفات السندات فيما يلى :
• تنطبق تصنيفات السندات على إصدار السندات (bond issue) وليس على الشركة.
• يتم تصنيف سندات الخزانة الأمريكية على انها AAA لأنها مدعومة بالثقة والائتمان الكاملين للحكومة الأمريكية.
• يمكن تعديل التصنيفات إما لأعلى أو لأسفل خلال فترة السند حيث يعني التصنيف الذي تم تخفيضه أن المشكلات المستقبلية ستحتاج إلى تقديم أسعار فائدة أعلى لجذب المشترين.
• السندات ذات تصنيفات AAA و Aaa لديها أدنى معدلات الفائدة (lowest rates of interest).
• بسبب مخاطر التخلف عن السداد المرتبطة بالسندات غير المرغوب فيها (junk bonds) فهي سندات ذات عائد أعلى.
• لدى السندات غير المرغوب فيها (Junk bonds) فرصة أكبر للتخلف عن السداد لكن في بعض الحالات قد تكون أيضًا كيانًا ناشئًا وتوفر عائدًا مربحًا للغاية.

العائد المناسب على سندات الدين (The Appropriate Yield on a Debt Security ) :


يمكن تقدير العائد المناسب لسند معين مع تاريخ استحقاق معين وميزات أخرى متنوعة.
تبدأ العملية بمعدل خالٍ من المخاطر (risk-free rate). يجب أن يكون المعدل المستخدم هو معدل اذونات الخزينة الأمريكية التي تكون الأقرب من حيث مدة السند الذي تم تقدير معدل مناسب له. عند استخدام المعدل الخالي من المخاطر للمدة المناسبة لا يلزم أن يكون مدة استحقاق الإصدار (maturity of the issue) عاملاً في تحديد معدل الفائدة الخاص به لأن علاوة المخاطر الخاصة بالمدة مضمنة بالفعل في المعدل الخالي من المخاطر المستخدم باعتباره أساس الحساب.

العائد المناسب على ضمان الدين يعادل :
عائد اذونات الخزينة لنفس المدة (Yield of a Treasury security of the same term)
+ علاوة التخلف عن السداد (Default premium)
+ علاوة السيولة (Liquidity premium)
± علاوة أو خصم لحالة الضريبة (Premium or discount for tax status)
± علاوة أو خصم للشروط الخاصة (Premium or discount for special provisions).
= عائد سندات الدين (Yield of debt security)

تذكر أن الإجمالي ، أو العائد المناسب ، هو معدل رمزي (nominal rate) يحتوي على علاوة التضخم (inflation premium) لأن علاوة التضخم جزء من عائد الاوراق المالية للخزينة الامريكية المستخدم كبديل لمعدل خالي من المخاطر. لتحويل معدل رمزي إلى معدل حقيقي (real rate) استخدم الصيغة التالية :
معدل حقيقي = (1 + معدل رمزى) ÷ (1 + معدل التضخم) – 1
Real Rate = {(1 + Nominal Rate) ÷ (1 + Inflation Rate)} - 1

هيكل معدلات الفائدة ومنحنى العائد (The Term Structure of Interest Rates and the Yield Curve) :


يصف هيكل معدلات الفائدة (structure of interest rates) العلاقة بين معدلات الفائدة على السندات واستحقاقات السندات في لحظة من الزمن. هيكل معدلات الفائدة هو رسم بياني يوضح معدلات كل فترة مختلفة من السندات للسندات التي لها نفس خصائص المخاطر (same risk characteristics).
عادة تكون السندات قصيرة الأجل ذات عوائد أقل لأن المستثمر لديه مخاطر أقل مع السندات ذات العائد الأقصر. على سبيل المثال فإن الرسم البياني الذي يعرض هيكل معدلات الفائدة لاذونات الخزينة الأمريكية ذات آجال استحقاق مختلفة في تاريخ معين عادة ما يظهر معدلات أعلى للأوراق المالية طويلة الأجل مقارنة بالأوراق المالية قصيرة الأجل.
عندما يتم رسم بياني لأسعار ومدد الأوراق المالية المختلفة ، فإن الخط الناتج يسمى منحنى العائد (yield curve).
بشكل عام سيكون منحنى العائد منحدر للأعلى (upsloping) مثل الخط على الرسم البياني التالي. ومع ذلك في ظل ظروف مختلفة يمكن أن يتغير منحنى العائد. يمكن أن يكون منحدر للاسفل (downsloping) ، مسطح (flat) ، أو محدب (humped).

منحنى العائد المنحدر لأعلى ، أو منحنى العائد طبيعي (Upsloping, or Normal, Yield Curve) :


عادة في أي تاريخ معين ستكون معدلات الفائدة طويلة الأجل أعلى من معدلات الفائدة قصيرة الأجل. يعبر منحنى العائد المنحدر لآعلى عن متطلبات المستثمرين للحصول على المزيد من العائد على الاستثمار على المدى الطويل لأن أموالهم مقيدة لفترة أطول مما يؤدي إلى مزيد من المخاطر.

منحنى العائد المنحدر لأسفل (Downsloping Yield Curve) :

إذا كان السوق يتوقع أن تنخفض معدلات الفائدة في المستقبل فإن المقرضين (borrowers) يفضلون الاقتراض قصير الأجل حتى يتمكنوا من إعادة التمويل بمعدل فائدة أقل لاحقًا بينما يفضل المستثمرون (investors) الاستثمار طويل الأجل حتى يتمكنوا من تثبيت معدل العائد الحالي المرتفع لفترة أطول من الوقت. نتيجة لذلك سيكون عرض الأموال قصيرة الأجل منخفضًا بينما سيكون الطلب على الأموال قصيرة الأجل مرتفعًا مما يؤدي إلى زيادة في معدلات الفائدة قصيرة الأجل. وفي الوقت نفسه سيكون المعروض من الأموال طويلة الأجل مرتفعًا بينما سيكون الطلب على الأموال طويلة الأجل منخفضًا مما يتسبب في انخفاض المعدلات طويلة الأجل. ستكون النتيجة منحنى العائد الهبوطي وذلك على النحو التالي. 

منحنى العائد المسطح (Flat Yield Curve) :


إذا توقع السوق أن معدلات الفائدة لن تتغير كثيرًا في المستقبل فسيكون منحنى العائد ثابتًا.

منحنى العائد المحدب (Humped Yield Curve) :


مع تغير التوقعات من زيادة المعدلات إلى انخفاض المعدلات قد يمر منحنى العائد خلال فترة يتم فيها الحدب أو يرتفع في الوسط (raised in the middle). خلال هذه الفترة ستكون المعدلات طويلة الأجل تقارب المعدلات القصيرة الأجل لكن المعدلات المتوسطة الأجل ستكون أعلى كما هو موضح في الرسم البياني التالي.

منحنيات العائد لأنواع مختلفة من السندات (Yield Curves for Different Types of Bonds) :


يمكن أن يكون هناك العديد من منحنيات العائد في أي لحظة معينة. على سبيل المثال يمكن أن يكون هناك منحنى عائد لأوراق الخزانة الأمريكية ومنحنى عائد لديون الشركات AAA ، وواحد لديون الشركات BBB ، وما إلى ذلك. كل منحنى عائد للأوراق المالية يمثل مخاطر مماثلة مثل جميع سندات الشركات AAA. سيكون كل منحنى عائد يمثل سندات محفوفة بالمخاطر على التوالي أعلى من الأخير كما هو موضح في الرسم البياني التالي.

نظريات منحنى العائد (Yield Curve Theories) :


تُستخدم أربع نظريات رئيسية لشرح منحدرات منحنيات العائد :
1) نظرية التوقعات البحتة (غير المتحيزة) Pure (Unbiased) Expectations Theory.
2) نظرية علاوة السيولة (الأفضلية) Liquidity Premium (Preference) Theory
3) نظرية الأسواق المجزأة Segmented Markets Theory
4) نظرية المواطن المفضلة (المركبة) Preferred Habitat (Composite) Theory
ستتم مناقشة النظريات الرئيسية الأربع في الصفحات التالية.

نظرية التوقعات البحتة (أو غير المتحيزة)Pure (Unbiased) Expectations Theory  :


تنص نظرية التوقعات البحتة على أن شكل منحنى العائد يتحدد بشكل حصري بالتوقعات في سوق معدلات الفائدة قصيرة الأجل المستقبلية (expectations in the market of future short-term interest rates). وفقًا لنظرية التوقعات فإن السبب الوحيد لمنحنى العائد المتجه نحو الارتفاع هو أن المستثمرين يتوقعون ارتفاع معدلات الفائدة قصيرة الأجل والسبب الوحيد لمنحنى العائد المتجه نحو الانخفاض هو أن يتوقع المستثمرون انخفاض معدلات الفائدة قصيرة الأجل.
تخضع معدلات الفائدة لكل فترة استثمار في كل فئة من فئات المخاطر لقوانين العرض والطلب (laws of supply and demand) ويتم تحديد العرض والطلب حسب توقعات السوق لمعدلات الفائدة في المستقبل.
إذا توقع السوق أن تكون معدلات الفائدة أعلى في المستقبل فإن نظرية التوقعات البحتة تؤكد أن المقترضين يفضلون الاقتراض طويل الأجل من أجل الاستفادة من معدلات الفائدة المنخفضة حاليًا. وفي الوقت نفسه يفضل المستثمرون الذين يقدمون الاموال للاستثمار (supplying investment funds) الاستثمار على المدى القصير حتى يتمكنوا من إعادة الاستثمار بأسعار فائدة أعلى في المستقبل. كنتيجة لـ
• سينخفض (decrease) ​​الطلب من جانب مصدري الأوراق المالية على القروض قصيرة الأجل بينما سيزداد المعروض من الأموال قصيرة الأجل المقدمة من المستثمرين مما يتسبب في انخفاض معدل الفائدة للأوراق المالية قصيرة الأجل ، و
• سوف يزداد (increase) الطلب من جانب مصدري الأوراق المالية على القروض طويلة الأجل بينما ينخفض ​​عرض الأموال طويلة الأجل المقدمة من المستثمرين مما يؤدي إلى زيادة معدل الفائدة للأوراق المالية طويلة الأجل.
إن انخفاض معدل الفائدة للأوراق المالية قصيرة الأجل إلى جانب ارتفاع معدل الفائدة للأوراق المالية طويلة الأجل يؤدي إلى منحنى العائد المنحدر لآعلى.
والعكس هو الصحيح أيضا. إذا توقع السوق أن تكون معدلات الفائدة منخفضة في المستقبل فإن المقترضين يفضلون الاقتراض قصير الأجل حتى يتمكنوا من إعادة التمويل لاحقًا بمعدل فائدة أقل. وفي الوقت نفسه يفضل المستثمرون الذين يقدمون الاموال للاستثمار الاستثمار على المدى الطويل حتى يتمكنوا من تأمين معدل العائد الحالي المرتفع. كنتيجة لـ
• سوف يزداد الطلب من جانب مصدري الأوراق المالية على القروض قصيرة الأجل بينما ينخفض ​​عرض الأموال قصيرة الأجل المقدمة من المستثمرين مما يتسبب في زيادة معدل الفائدة للأوراق المالية قصيرة الأجل ، و
• سينخفض ​​الطلب من جانب مصدري الأوراق المالية على القروض طويلة الأجل بينما سيزداد المعروض من الأموال طويلة الأجل المقدمة من المستثمرين مما يتسبب في انخفاض معدل الفائدة للأوراق المالية طويلة الأجل.
ارتفاع معدل الفائدة للأوراق المالية قصيرة الأجل وانخفاض معدل الفائدة للأوراق المالية طويلة الأجل سوف يتسبب في انخفاض منحنى العائد.
وعلاوة على ذلك وفقًا لنظرية التوقعات البحتة (Pure Expectations Theory) فإن معدلاً ثابتًا .. على سبيل المثال .. لمدة ثلاث سنوات سيكون متوسط ​​معدلات الفائدة قصيرة الأجل الثلاثة (1 سنة) المتوقعة على مدى تلك السنوات الثلاث. لذلك إذا كان السوق يتوقع أن يكون معدل الفائدة في العام المقبل لاذونات الخزينة الأمريكية لمدة عام 2٪ ستكون السنة بعد ذلك 3٪ والسنة التي تلي ذلك ستكون 4٪ ثم 3 سنوات سيكون لاذونات الخزينة الأمريكية معدل 3٪ وهو متوسط ​​السنوات الثلاث (average of the three years).
لذلك وفقًا لنظرية التوقعات البحتة يمكن استخدام جدول يوضح الأسعار قصيرة الأجل المتوقعة في المستقبل لتحديد المعدلات الثابتة للأوراق المالية طويلة الأجل. وعلى العكس من ذلك إذا كانت المعدلات الثابتة للأوراق المالية طويلة الأجل معروفة يمكن تحديد توقعات السوق للمعدلات القصيرة الأجل في المستقبل.

بينما يتفق معظم الاقتصاديين على أن التوقعات بشأن معدلات الفائدة في المستقبل لها تأثير مهم على هيكل معدلات الفائدة (structure of interest rates) فإن القليل منهم يعتقدون أن التوقعات هي التأثير الوحيد. تتجاهل نظرية التوقعات البحتة جانب المخاطرة. الاستثمار طويل الأجل ينطوي على مخاطر أكبر من الاستثمار قصير الأجل. يعد تأمين الدخل الثابت على المدى الطويل أكثر عرضة لفقدان رأس المال بسبب زيادة معدلات الفائدة في السوق مقارنةً بأوراق الدخل الثابت على المدى القصير. علاوة على ذلك ، فإن تأمين دخل ثابت طويل الأجل للشركات ينطوي على مخاطر تخلف عن سداد الائتمان أكثر من ضمانات قصيرة الأجل ، لأنه ببساطة على مدى فترة زمنية أطول ، يمكن أن يحدث المزيد لتغيير توقعات جهة الإصدار. سيطالب المستثمرون بعائد أعلى للاحتفاظ بالأوراق المالية طويلة الأجل بسبب زيادة المخاطر.

نظرية علاوة السيولة (أو الأفضلية) The Liquidity Premium (or Preference) Theory :


على عكس نظرية التوقعات البحتة تتضمن نظرية تفضيلات السيولة مفهوم المخاطرة. الاستثمارات السائلة (Liquid investments) هي استثمارات يمكن تحويلها بسهولة إلى نقد دون خسارة كبيرة في القيمة. تنص نظرية تفضيلات السيولة على أنه إذا زاد المستثمرون من مخاطر فقدان رأس المال (بسبب ارتفاع معدلات الفائدة في السوق) عن طريق الاحتفاظ بالسندات طويلة الأجل فسوف يحتاجون إلى تعويض أعلى في شكل معدل فائدة أعلى. وبالتالي يجب أن يكون معدل الفائدة لأوراق مالية أقل سيولة (على المدى الطويل) أعلى من معدل الفائدة لأوراق مالية أكثر سيولة (قصيرة الأجل). يسمى الفرق بين معدل الأوراق المالية الأقل سيولة ومعدل الورقة المالية الأكثر سيولة بعلاوة السيولة (liquidity premium).
وفقًا لنظرية تفضيلات السيولة تكون الأوراق المالية طويلة الأجل أقل سيولة من الأوراق المالية قصيرة الأجل وبالتالي ينبغي أن يكون منحنى العائد دائمًا منحدرًا إلى الأعلى. ومع ذلك تعترف نظرية تفضيلات السيولة بأن منحنى العائد قد ينحدر الى اسفل (هبوطيًا) إذا كان من المتوقع أن تنخفض معدلات الفائدة قصيرة الأجل في المستقبل. ومع ذلك فإن نظرية تفضيلات السيولة تتوقع منحدرًا هبوطيًا أقل درامية (less dramatic) مما تتوقعه نظرية التوقعات البحتة.
وهكذا فإن نظرية تفضيلات السيولة ترى أن منحنى العائد هو دالة لشيئين :
1) توقعات السوق لمعدلات الفائدة في المستقبل (The market’s expectations for future interest rates).
2) علاوة السيولة للاحتفاظ بأوراق مالية أقل سيولة (A liquidity premium for holding a less-liquid security). تزداد علاوة السيولة مع زيادة المدة.
يمكن أن تتضمن الرسوم البيانية لمنحنى العائد نظرية تفضيلات السيولة بينما تكون مفيدة في نفس الوقت لتفسير توقعات معدلات الفائدة. على سبيل المثال قد يكون منحنى العائد ثابتًا ولكن عندما يتم تحديد علاوة السيولة يمكن تفسير منحنى العائد المسطح على أنه يعني أن السوق يتوقع انخفاضًا في معدلات الفائدة. عندما يتم تضمين علاوة السيولة في التحليل يمكن أن يشير منحنى العائد المنحدر لآعلى قليلًا إلى أن السوق يتوقع أن تظل معدلات الفائدة على حالها.

نظرية الأسواق المجزأة (Segmented Markets Theory) :


تركز نظرية الأسواق المجزأة على الاحتياجات النقدية لمجموعات مختلفة من المستثمرين والمقترضين وتؤكد أن كل مجموعة تختار الأوراق المالية التي تلبي احتياجاتها النقدية المتوقعة. تحدد كل مجموعة من المستثمرين والمقترضين مدة استثمارها أو الاقتراض في ضوء احتياجاتها النقدية وليس بسبب توقعات معدلات الفائدة في المستقبل. بما أن الاستثمارات لها شروط استحقاق مختلفة فهناك العديد من الأسواق.
يتم تحديد معدلات الفائدة لكل فترة استحقاق من خلال التفاعل بين العرض والطلب لتلك المدة. تخلق قوى العرض والطلب معدل فائدة للتوازن في كل قطاع استحقاق ويتم إنشاء منحنى العائد عن طريق ربط نقاط التوازن (equilibrium points).
تتناقض نظرية الأسواق المجزأة مع نظرية التوقعات البحتة لأن نظرية التوقعات البحتة تفترض أن الأسواق الناضجة (maturity markets) هي بدائل مثالية لبعضها البعض وأن العامل الحاسم الوحيد هو التوقعات المستقبلية لمعدلات الفائدة. نظرًا لأن بعض المستثمرين والمقترضين يختارون آجال استحقاق بناءً على احتياجاتهم فإن نظرية الأسواق المجزأة لها صلاحية وتشرح بشكل جزئي شكل منحنى العائد. ومع ذلك يمكن أن يكون مجرد تفسير جزئي (partial explanation) لأن بعض المقترضين والمستثمرين لديهم المرونة للاختيار من بين الاستحقاقات المختلفة.

نظرية المواطن المفضلة (أو النظرية المركبة) Preferred Habitat Theory (or Composite Theory) :


هي نظرية هجينة أو حل وسط. يتفق مع نظرية الأسواق المجزأة في القول إن المستثمرين والمقترضين يركزون عادة على سوق استحقاق معين. ومع ذلك فهي تدرك أيضًا نظرية المواطن المفضلة ، بالاتفاق مع نظرية التوقعات البحتة ، أن التوقعات المتعلقة بحركات معدلات الفائدة في المستقبل يمكن أن تجعل المستثمرين والمقترضين يتركون أسواق استحقاقهم المفضلة لأسواق الاستحقاق الأخرى. على سبيل المثال ، يمكن للمستثمر الذي يستثمر في السوق قصيرة الأجل اختيار الأوراق المالية متوسطة الأجل أو طويلة الأجل بدلاً من ذلك إذا كان من المتوقع حدوث انخفاض في معدلات الفائدة من أجل تأمين معدلات أعلى متاح حاليًا.
ما هي النظرية الصحيحة ؟
جميع النظريات السابقة تقدم عناصر من القوى التي تؤثر على منحنى العائد. واعتمادًا على ظروف الاقتصاد الكلي يمكن لجميع العوامل العمل معًا لإحداث ضغط تصاعدي أو هبوطي على منحدر منحنى العائد أو يمكن لجميع العوامل تعويض بعضها البعض وإلغاء بعضها البعض إلى حد ما.

العجز في موازنة الولايات المتحدة ومنحنى العائد (The U.S. Budget Deficit and the Yield Curve) :


تتنافس وزارة الخزانة الأمريكية (The U.S. Treasury) في السوق على أموال المستثمرين إلى جانب الجهات المصدرة الأخرى للديون مثل الشركات. تتخذ وزارة الخزانة قرارات بشأن تمويل عجز الموازنة الأمريكية (U.S. budget deficit) الذي يؤثر على هيكل معدلات الفائدة. تحدد وزارة الخزانة الأمريكية تركيبة ديونها قصيرة الأجل وطويلة الأجل وتؤثر تلك القرارات على اصدار الأوراق المالية ذات آجال الاستحقاق المختلفة وبالتالي منحنى العائد. إن تأثيرات إجراءات وزارة الخزانة الأمريكية على معدلات الفائدة يمكن أن تؤدي بدورها إلى حدوث تغييرات في الطلب.
على سبيل المثال إذا كانت الخزانة تستخدم بشكل كبير الديون طويلة الأجل فإن طلب الخزانة الامريكية على الديون طويلة الأجل سوف يؤدي إلى ارتفاع معدلات الفائدة طويلة الأجل. إن ارتفاع معدلات الفائدة على المدى الطويل سوف يتسبب في قيام الشركات بتخفيض استثماراتها في الأصول الثابتة الممولة من الديون طويلة الأجل لأن ارتفاع معدلات الفائدة سيجعل بعض المشاريع الاستثمارية المخطط لها غير مربحة وبالتالي سيخفض الطلب على الديون طويلة الأجل. قد يحدث العكس إذا كانت الخزانة تستخدم بشكل كبير الديون قصيرة الأجل : لأن الخزانة الأمريكية تقترض باستخدام الديون قصير الأجل بدلاً من الديون طويلة الأجل وبالتالى فإن معدلات الفائدة قصيرة الأجل ستكون أعلى من معدلات الفائدة طويلة الأجل. سيؤدي انخفاض معدلات الفائدة طويلة الأجل إلى زيادة الشركات في استثماراتها في الأصول الثابتة الممولة من الديون طويلة الأجل لأن المزيد من مشاريعها الاستثمارية المخطط لها ستكون مربحة.

استخدامات منحنى العائد (Uses of the Yield Curve) :


يمكن استخدام منحنى العائد وهيكل معدلات الفائدة للتوقعات واتخاذ القرارات.

التنبؤ بمعدلات الفائدة (Forecasting Interest Rates) :


يمكن استخدام شكل منحنى العائد لتقدير التوقعات العامة للمستثمرين والمقترضين فيما يتعلق بمعدلات الفائدة المستقبلية. يعني منحنى العائد المتجه نحو الانخفاض عمومًا أنه من المتوقع ارتفاع معدلات الفائدة في حين يعني منحنى العائد المتجه نحو الانخفاض عمومًا عكس ذلك.
ومع ذلك عند تفسير شكل منحنى العائد تذكر أن نظرية التوقعات البحتة .. في حد ذاتها .. لا تفسر منحنى العائد. قد تؤثر تفضيلات السيولة وتفضيلات الاستحقاق المحددة أيضًا على منحنى العائد.
إذا كان لدى المستثمرين توقعات معدلات الفائدة الخاصة بهم فيمكنهم مقارنتها بالتوقعات المتضمنة في منحنى العائد وقد يكونون قادرين على الاستفادة من أي اختلافات يكتشفونها. إذا كان منحنى العائد منحدرًا الى اعلى (مما يشير إلى توقعات السوق بزيادة معدلات الفائدة) فإن المستثمرين الذين يتوقعون أن تظل معدلات الفائدة على حالها سوف يستثمرون في الأوراق المالية طويلة الأجل لأنهم ينظرون إلى الأوراق المالية طويلة الأجل على أنها مقومة بأقل من قيمتها. بطبيعة الحال فإن الاستثمار في الأوراق المالية طويلة الأجل سيؤدي إلى عائد أفضل من عائد السوق فقط إذا كان المستثمرون محقين في توقعاتهم وكان السوق خاطئًا.

التنبؤ بالركود (Forecasting Recessions) :


يعتقد بعض الناس أن منحنى العائد المسطح (flat) أو المقلوب / المعكوس (inverted) بتوقع حدوث ركود لأن منحنيات العائد تعكس توقعات السوق لخفض معدلات الفائدة. تشير الدلائل التاريخية إلى أن منحنيات العائد المسطحة أو المقلوبة قد تبعتها فترات من الركود.

اتخاذ القرارات الاستثمارية (Making Investment Decisions) :


إذا كان لدى المستثمر أموالاً لاستثمارها لفترة قصيرة فقط فيجوز له شراء أوراق مالية ذات أجل استحقاق طويل الأجل أكثر من أفق استثماره لأن السوق الثانوية ستسمح له ببيع الأوراق المالية عندما يحتاج إلى الأموال. وتسمى هذه الاستراتيجية ركوب منحنى العائد (riding the yield curve). إذا كان منحنى العائد منحدرًا إلى أعلى وكانت عائدات الأوراق المالية لمدة عام تحقق 4% بينما تثمر الأوراق المالية لمدة 10 سنوات 6٪ فيمكن للمستثمر الاستثمار في الأوراق المالية لمدة 10 سنوات بأموال متاحة لمدة عام واحد فقط. سيحصل المستثمر على 2٪ أكثر خلال فترة احتفاظه بالورقة المالية التي تبلغ مدتها عامًا واحدًا مما كان يمكن أن يكسبها على ورقة مالية لمدة عام واحد إذا كان يمكن بيع الورقة المالية الممتدة لمدة 10 سنوات في غضون عام واحد بنفس السعر دون فقدان رأس المال.
المشكلة في هذه الاستراتيجية هي أن السعر الذي يمكن أن تباع به الأوراق المالية في المستقبل غير معروف. إذا تحقق ارتفاع في معدلات الفائدة المتوقعة من السوق فإن القيمة الرئيسية للأوراق المالية في السوق الثانوية ستنخفض. وبالتالي فإن المستثمر سيستفيد من ركوب منحنى العائد فقط إذا كان يعتقد أن توقعات السوق لارتفاع معدلات الفائدة في المستقبل غير صحيحة وإذا كان هو صحيحًا في توقعاته.

اتخاذ قرارات التمويل (Making Financing Decisions) :


يمكن للشركات التي تخطط لإصدار سندات أن تستخدم منحنى العائد لتقدير المعدلات التي ستحتاج إلى سدادها على سندات ذات آجال استحقاق مختلفة. باستخدام منحنى العائد لتقدير المعدلات فقد تكون الشركات قادرة على اتخاذ قرارات أفضل بشأن المدة التي يجب استخدامها للسندات التي يصدرونها.

المحاضرة 

ملف الـ PDF الخاص بالمحاضرة

اسئلة المحاضرة


ليست هناك تعليقات